한국 주식시장에서 수익성지표의 주식수익률에 대한 횡단면적 설명력 연구

Abstract

자산의 가격을 결정하고 수익률을 예측하는 것은 금융 분야의 핵심 주제 중 하나로서 이론적으로나 실증적으로 더 정확히 설명하는 모형을 개발하려는 시도가 꾸준히 있어왔다. 최근에는 기대수익성과 주식수익률의 관계에 대해 활발한 연구가 진행되고 있음에도 이와 관련하여 국내 주식시장을 대상으로 하는 실증 연구는 아직 거의 진행되지 않은 실정이다. 본 연구에서는 총수익성을 기대수익성의 대용치로 활용하여 국내 주식시장에서도 수익성 패턴이 나타나는지를 실증 분석하였다. Fama-MacBeth 회귀분석을 통해 기업특성면에서 수익성과 수익률이 기업규모, 시장베타, B/M, 모멘텀을 통제하고도 유의하게 양의 상관관계를 갖는 것을 확인하였으며, 기업규모-수익성이나 B/M-수익성을 기준으로 포트폴리오를 나누어 분석한 경우에도 수익성 패턴이 나타나면서 이를 통한 수익성전략을 구성하였을 때 유의한 수익률을 얻었다. 다음으로 수익성 모방포트폴리오를 만들어 수익성요인을 구성하여 주식수익률의 변동을 잘 설명하는 체계적 위험요인으로서 가능성이 있는지를 확인하였다. Fama-MacBeth 2단계 회귀분석을 하였을 때, 기존의 Fama-French 3요인으로는 설명되지 않는 수익성 패턴을 수익성요인을 포함함으로써 줄이거나 없앨 수 있었고, 수익성요인의 요인민감도가 수익성 패턴을 잘 반영한다는 점을 확인하였다. 또한 횡단면 분석에서 수익성요인이 유의한 설명력을 가짐을 확인하였다. 기존에 개별적으로 알려진 여러 이상현상들에 대해 Fama-French 3요인에 수익성요인을 더하여 4요인으로 설명한 결과, 대부분의 이상현상들이 설명 되었으며 특히 이익관련 이상현상들에 대해 수익성 요인이 큰 설명력을 가짐을 확인하였다. 다만 Fama-French 3요인과 수익성요인의 4요인보다는 한국시장에서 더 설명력이 높다고 알려진 윤상용 외3명(2009)의 3요인(MKT, SMB, NMP)에 수익성요인을 포함한 4요인이 이상현상들을 더 잘 설명하였다. 다만 기간별 분석에서 2007년 이전의 기간에 대해 수익성요인이 유의하지 않은 설명력을 보이는데 이에 대한 분석은 추후 과제로 남기기로 한다.